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    Courrier des Lecteurs

    La crise mexicaine : Chronique d'un séisme sur les marchés émergents

    Par L'Economiste | Edition N°:164 Le 26/01/1995 | Partager

    La crise de confiance qui affecte la sphère financière mexicaine interpelle l'ensemble des marchés émergents. Ses implications sont plus complexes que celles de la crise du système monétaire européen en 1992, car elles recèlent des effets induits négatifs plus profonds.

    La secousse tellurique sur les marchés financiers a pour épicentre le Mexique. Sur l'échelle non pas de "Richter" mais des crises du système financier, nous sommes à des niveaux assez élevés. Les victimes de ce séisme sont la balance des paiements mexicaines, l'ensemble des pays émergents et les investisseurs non-résidents du Mexique, anglo-saxons pour la majorité d'entre eux et donc "faiseurs de marchés" et leaders d'opinions. D'où le fort effet de résonance de ces événements sur les milieux financiers internationaux.

    La crise du SME et les attaques qu'ont connues la Lire et la Peseta résultaient plus de facteurs de crédibilité politique, de déséquilibres budgétaires et de volonté des Etats européens d'opérer un transfert de souveraineté que de déséquilibres de la balance des paiements.

    Donc il n'y pas de points communs, ni la même amplitude entre ces crises du SME et du Mexique. Le seul facteur commun est la fuite des capitaux étrangers. Conséquence de la globalisation des économies, de la vélocité de circulation des capitaux, et malgré l'éloignement géographique de ce pays, nous sommes directement concernés par les évolutions de l'épisode mexicain.

    Pourquoi? Les investisseurs privés, qui se substituent progressivement aux organismes publics pour financer la balance des paiements des pays émergents, vont devenir plus sélectifs dans la composition de leur portefeuille d'actifs liés aux pays émergents. Nous assistons donc à un véritable processus darwiniste de sélection par les marchés financiers des marchés émergents les plus crédibles. Ainsi, les enjeux en termes de privatisations et de développement du marché boursier sont d'une acuité toute particulière.

    De plus, si un tel malentendu devait à nouveau se produire, un développement très net des "ADR" (il s'agit des actions de firmes des pays émergents cotées directement sur les marchés boursiers des pays développés) pourrait concurrencer le développement des marchés boursiers locaux.

    Ensuite, la prime de risque attachée au papier émis par ces pays sera certainement plus élevée (donc, des points de base supplémentaires par rapport au benchmark considéré, généralement le Bon du Trésor américain 10 ans). Concrètement, une émission obligataire publique aura un coût plus élevé pour le Trésor. De plus, le "rating" (ou notation de la qualité de signature de l'émetteur qui est une condition sine qua non pour lever des fonds sur les marchés financiers) sera moins bon. Selon certaines sources financières anglo-saxonnes, le rating du Maroc se situerait dans la fourchette B+/BB-.

    La dévaluation: Casus belli

    De même, à l'avenir, toute dévaluation devra reposer sur une bonne préparation psychologique des milieux financiers. L'effet de surprise pourra être perçu par les opérateurs financiers, notamment les investisseurs étrangers, comme un casus belli et se traduira par la défiance de ces opérateurs.

    Le Mexique symbolisait l'exemple type du pays émergent qui a bénéficié des concours financiers publics et privés les plus conséquents, pour des considérations liées aux intérêts du système bancaire américain (crise de l'endettement du Mexique en 1982) et aux pressions migratoires.

    Que s'est-il produit? A la suite d'une surélévation du Peso mexicain qui a contribué à la stabilité interne des prix, à la progression des importations et au creusement de la balance des paiements, une dévaluation de 15% du Peso a été unilatéralement décidée par les argentiers mexicains le 19 décembre dernier. Alors que les investisseurs, essentiellement américains, escomptaient une dévaluation en août 1994 et donc ne remettaient pas en cause le bien-fondé d'une dépréciation de cette devise, ils ont eu le sentiment de s'être fait piéger. Pourtant, la dévaluation avait été rendue nécessaire pour contrer les effets pervers du financement d'importations excessives des biens de consommation (du reste, substituables par des produits locaux) financés par les flux de capitaux privés étrangers.

    En effet, d'un trait de plume, la valeur de leur actif, sans autre considération de fondamentaux économiques, a été elle aussi dépréciée de 15%, soit l'équivalent du retour sur investissement espéré dans les bonnes années. D'où la virulence de leur réaction.

    En un mois, le Peso a finalement perdu 60% de sa valeur! Le ministre mexicain des Finances a été limogé, et un nouvel argentier, G. Ortiz Martinez, plus rassurant pour les marchés financiers, a été nommé.

    Sa première décision fut de se rendre à New York (tout comme le ministre argentin des Finances dans le but d'éviter tout amalgame avec le cas du Mexique, mais en vain semble-t-il) afin de tenter de rassurer les financiers échaudés de Wall Street.

    Wait and see

    Certes, depuis 1990, le rendement en Dollars et par an sur les marchés boursiers des pays émergents a été très lucratif, de l'ordre de 30%.

    Les fonds américains ont eu comme première réaction, en chaîne de surcroît, de solder leurs positions sur les marchés exotiques et de rester liquides sur le marché américain, en attendant de découvrir des contrées vierges où les titres sont encore peu arbitrés. Le mot d'ordre chez les fonds de pension américains et actuellement au "wait and see".

    Cependant, afin d'éviter tout risque systémique, les Etats-Unis ont alors annoncé un plan de garantie de crédits de l'ordre de 40 milliards de Dollars pour atténuer la crise financière consécutive à la dévaluation du Peso. Mais ce plan doit être au préalable approuvé par le Congrès américain, républicain et donc hostile à l'Exécutif. L'objectif de ce plan est de se porter garant de la nouvelle tranche de bons du Trésor mexicain d'échéances longues qui doivent être émis pour rembourser les "tésobonos" (Bons du Trésor) qui arrivent à maturité.

    Gagée sur la production pétrolière du pays, cette clause -qui doit garantir ces nouveaux Bons du Trésor- a suscité des réactions hostiles au Mexique ravivées par la dimension symbolique du pétrole dans l'imaginaire nationaliste mexicain.

    Au Mexique, le plan économique d'urgence du président Zedillo a mis l'accent sur l'échec de la spirale auto-entretenue inflation/dévaluation et sur le rétablissement de la crédibilité à l'égard des investisseurs étrangers. La confiance est le gage pour prévenir une fuite des capitaux à des niveaux jugés intolérables. Comme pour toute dévaluation, le pari de réduire le déficit de la balance des paiements courants ne sera gagné que si l'inflation est contenue... Sur le marché des échanges, la date du séisme mexicain correspond à un point d'inflexion nettement haussier de la volatilité des devises, notamment sur la parité Dollar/Mark. Le prix d'une couverture optionnelle sur ces parités est d'autant plus élevé que la volatilité implicite (en plus de la valeur temps) s'inscrit à la hausse, de l'ordre de 10% sur le cross Dollar/Mark un mois. Concrètement, il s'agit, en l'occurrence, pour les opérateurs, d'un coût supplémentaire.

    Cette secousse des marchés financiers a des effets induits multiples et complexes.

    Ainsi, sur le marché secondaire des dettes souveraines, il s'est produit une décote des titres négociés par rapport à leur valeur faciale. Parfois les variations de ce pourcentage sur ces actifs étaient et sont totalement disproportionnées par rapport aux fondamentaux économiques des différents pays. Par exemple, la dette marocaine sur le marché secondaire des dettes souveraines est allée toucher un plus bas à 54% environ, alors que les indicateurs économiques ne justifiaient pas une telle variation. Depuis, cet actif a rebondi à 63% environ. "L'effet Mexique" a donc joué pleinement son rôle de catalyseur. Il en va de même sur les variations des dettes argentines, polonaises et bien évidemment mexicaines. L'indice composite du marché de la dette des pays émergents était à 145 le jour de la dévaluation impromptue du Peso pour atteindre un plus bas à 110 et remonter ensuite à 130.

    Qui gagne?

    AUJOURD'HUI, quels sont les intervenants qui pourraient tirer profit de ce séisme au pays des Aztèques?

    Primo, les spéculateurs (spéculateur n'est pas à prendre de manière exclusivement réductrice, car l'un des mérites de la spéculation est de maintenir une certaine liquidité sur les marchés financiers) qui sauront, à coup sûr, acheter au plus bas, soit des actions, soit des devises, soit d'autres actifs ayant pour sous-jacent des actifs des pays émergents, et revendre au plus haut dans ce qu'il est convenu d'appeler "un rallye" (c'est-à-dire un processus rapide d'achat et de vente dans un environnement très volatil). Pour ce faire, les caractères discriminants entre les intervenants sont l'anticipation efficiente des comportements des investisseurs, la qualité et la primauté de l'information et l'efficacité des techniques quantitatives du couple risque/rendement d'allocation d'actifs des portefeuilles.

    Secundo, les pays qui présentent des perspectives de retour sur investissements intéressantes et qui ont une monnaie éloignant le spectre de la dévaluation: l'Allemagne, la Suisse, les Etats-Unis et certains pays d'Asie dont la Corée et le Japon.

    En période d'incertitudes, il y a une surréaction des marchés, parfois disproportionnée, et un financier audacieux a toute latitude d'acheter des titres à des prix défiant toute concurrence. Sur les marchés émergents, le Brésil, la Pologne et le Maroc semblent avoir la préférence des économistes des banques d'affaires anglo-saxonnes les plus réputées. En définitive, les yeux de Chimène des financiers se porteront, comme d'habitude, sur "the bottom line" (ou ligne des profits dans un bilan), seul étalon de performance!

    Omar JOUAHRI

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