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    Privatisation de la SNI : L'appel d'offres est imminent

    Par L'Economiste | Edition N°:143 Le 01/09/1994 | Partager

    La commission d'évaluation a fixé un prix minimum pour la cession de la SNI. L'appel d'offres ne devrait plus tarder. La SNI est une "holding de gestion" comme le démontre son portefeuille. Son potentiel est jugé "très important" en raison de sa capacité d'endettement inutilisée.

    La commission d'évaluation, désireuse d'accélérer le processus des privatisations, a réduit ses délais : 2 semaines au lieu des 2 mois prévus par la loi pour donner son avis. Dans le premier lot de la rentrée : la SNI, Fertima et 19 hôtels.

    La SNI est l'opération la plus attendue : c'est la plus importante. Le Ministère de la Privatisation a déjà préparé le terrain par deux actions :

    - Toilettage juridique visant à faire de la SNI non pas une société d'investissement comme les autres, mais une société commerciale de droit commun, "et ce en application de la loi sur les privatisations", précise M. Abderrahmane Saaïdi.

    - Diminution du nominal de l'action et augmentation du capital par incorporation des réserves. Ceci pour faciliter l'introduction en bourse et intéresser les petits épargnants, sans modifier la valeur du portefeuille des actionnaires.

    SNI-bourse : Un vieux couple

    L'histoire de la SNI aurait dû être intimement liée à celle de la Bourse des Valeurs de Casablanca. Le Décret Royal d'octobre 1966 portant création de la SNI lui fixait comme objet "la gestion d'un portefeuille de valeurs mobilières". Cette société devait être le moteur du "décollage" de la Bourse, à l'époque déjà. Pendant 5 ans elle va d'ailleurs se limiter à gérer en "bon père de famille" le portefeuille qui lui a été cédé par ses fondateurs.

    Mais le marché boursier restant limité, c'est la marocanisation qui va offrir à la SNI l'opportunité de devenir ce qu'elle est : une holding de gestion. Le Dahir du 2 mars 1973 marocanisant l'exercice de certaines activités, les plus "grosses" d'entre elles exigeaient savoir-faire et capitaux importants. Grâce à son expérience et à l'augmentation de son capital qui est passé en avril 1973 à 100 millions de DH, la SNI aurait pu jouer un rôle important en développant son portefeuille, même si là aussi, en principe, la SNI devait servir de relais avant de rétrocéder ses participations par le biais de la bourse.

    La SNI a changé de vocation : elle avait pour charge dès lors de gérer ou d'influencer la gestion de "gros morceaux". Le secteur cimentier en particulier doit beaucoup à la SNI.Il représente 40% de ses placements, mais l'évaluation comptable du portefeuille étant faite au coût historique, c'est-à-dire à la valeur d'acquisition.

    Les secteurs d'activité les plus performants sont représentés au sein du portefeuille SNI. Mais les 41 participations varient quant à leur taux qui va de 0,13% (RAM) à 94% (OHIO, une coquille qui devait gérer des participations de la SNI). Dans la cession de la SNI, un élément va être déterminant : le niveau de contrôle permis par ses différentes participations.

    La SNI détient directement ou par le biais de filiales le contrôle de 14 entreprises qui sont : la CADEM (42,97%), ASMAR (34%), DIAC Maroc (55,67%), DIAC Equipement (51,20%), DIAC Leasing (42%), Renault Maroc (50%), Renault Industrie (50%), OHIO (94%), Brasseries du Maroc (34,74%), Branoma (60,98%), Brasseries de Tanger (38,92%), SCE (35,68%), Berliet Maroc (35,68%) et Longométal (34,82%). Ces "blocs de contrôle" valorisent encore plus le portefeuille SNI qui comporte aussi des participations à "influence notable" pour 8 entreprises.

    Les différentes analyses parues dans la presse ont fait ressortir une aggravation de l'endettement à court terme. Les analystes boursiers, eux, réfutent cette analyse et ce pour deux raisons :

    - Primo : le ratio de liquidité générale est peu pertinent dans le cas de la SNI ; ses immobilisations étant en grande partie "liquides" puisqu'il s'agit de titres négociables en bourse.

    - Secundo : pour des fonds propres de 488 millions de DH (hors provisions) l'endettement n'atteint que 44 millions. "L'effet de levier n'est manifestement pas utilisé", souligne M. Saaïdi.

    C'est d'ailleurs la constatation de diverses études boursières. La SNI n'a pas été très active sur le marché depuis la publication de la loi sur la privatisation. Elle a par contre suivi une politique distributive fort généreuse pour ses actionnaires, puisque les dividendes atteignent 50% du résultat annuel.

    Les futurs acquéreurs auront le choix entre deux politiques : s'appuyer sur le portefeuille existant, utiliser l'effet de levier et enrichir l'actif, ou alors maintenir ce portefeuille au niveau qui est le sien avec quelques liftings. Dans ce cas, la rentabilité est assurée, si la conjoncture s'améliore, et vu la tendance de la bourse, ce portefeuille ne peut que s'apprécier. Les dividendes distribués seront donc importants. Le choix du "noyau dur" se fera à ce niveau aussi, la préférence allant à ceux qui privilégient la première option.

    20% pour les petits épargnants

    Lorsque le Ministère de la Privatisation annonce que la cession de la SNI va porter sur 67% du capital, certains marquent une surprise : le Trésor ne détient que 23,67%. En fait, M. Saaïdi explique sa philosophie: "quand nous privatisons, nous cédons la part détenue par l'Etat ou par les sociétés elles-mêmes privatisables".

    La seule exception est la CDG : "cette entité a un caractère particulier. Les capitaux étatiques ne représentent qu'une infime partie de son total actif. Elle gère beaucoup plus les fonds des épargnants. En conséquence, nous ne cédons les parts de la CDG dans une privatisable que lorsque nous en avons besoin pour optimiser l'opération". Apparemment, c'est le cas pour l'opération SNI, puisque les 21,38% que détient la CDG dans le capital de la holding font partie du paquet à céder.

    En fait, la privatisation de la SNI a longtemps fait l'objet de controverses : fallait-il privatiser par le haut ou par le bas ? Mais les organismes liés à la privatisation ont décidé de sauvegarder l'outil. Donc point de dépeçage même si le démembrement aurait pu rapporter plus à l'Etat.

    Le schéma de transfert est établi : "il y aura un noyau stable mais environ 20% seront mis en bourse pour les petits épargnants", annonce M. Saaïdi.

    Plusieurs "noyaux stables" seraient en train de se former. Le ministre refuse de s'avancer plus loin, devoir de réserve oblige. Soros a annoncé son intérêt il y a longtemps. Au Ministère de la Privatisation, on avance une hypothèse : même s'il n'est pas nécessaire de détenir une part aussi importante du capital, le noyau stable se verrait attribuer entre 45 et 50% lors de la privatisation.

    En termes feutrés, l'objectif serait de dégager un noyau dur au sein du noyau stable, constitué d'institutionnels marocains.

    En tout cas, les petits épargnants se verront réserver environ 20%. La réduction du nominal est faite pour faciliter l'opération. Mais le coût devrait être "économique". M. Abderrahmane Saaïdi a déjà déclaré que "les discounts accordés lors des privatisations seront moins importants". Désireux de promouvoir la bourse, il ne veut pas en faire un Casino.

    La toilette juridique de la SNI

    Le Décret Royal du 22 octobre 1966 comportait deux aspects : la création des sociétés d'investissement et un Titre deux réservé à la création de la Société Nouvelle d'Investissement.

    Les sociétés d'investissement bénéficiaient d'avantages fiscaux en contrepartie de contraintes juridiques.

    Elles étaient en particulier exonérées sur les revenus des participations en contrepartie de la constitution d'une réserve. Mais leur statut leur interdisait de dépasser un "palier" au sein de l'entreprise.

    La philosophie du texte les assimilait aux SICAV, elles devaient être des sociétés de portefeuille de participations et non de gestion.

    La SNI quant à elle avait d'autres contraintes. La loi ne lui fixe pas de limites aux participations et l'autorise à gérer des filiales. Mais la SNI ne pouvait exercer dans l'agriculture ou l'immobilier par exemple.

    En outre, le texte de 1966 prévoit en particulier que le gouvernement peut nommer des administrateurs de la SNI et ce, "quel que soit le niveau de participation de l'Etat". La non-abrogation de ce texte signifierait que le gouvernement pourrait nommer des administrateurs même après la privatisation et la réduction de la participation étatique à zéro ; inconcevable !

    Les avantages fiscaux accordés aux sociétés d'investissement en général et à la SNI en particulier ont été battus en brèche par la réforme fiscale. La double imposition sur les produits de placement a disparu.

    Les avantages fiscaux initiaux ont été "rattrapés par la fiscalité de droit commun".

    D'où le faible intérêt pour ce statut et la disparition ou transformation de nombreuses sociétés d'investissement. Le projet en cours prévoit de soustraire la SNI au Décret de 1966 et ce, pour en faire une société holding de droit commun.

    L'abrogation du chapitre relatif aux sociétés d'investissement en général n'est pas à l'ordre du jour.

    Le projet en cours ne prévoit que l'abrogation du titre deux du Décret de 1966.

    Les dispositions concernant les sociétés d'investissement resteront en vigueur, le Ministère des Finances devant étudier l'opportunité de leur abrogation.

    Jamal BERRAOUI

    Participations et revenus de la SNI en millions de DH

    Secteur d'activité

    Valeur d'acquisition de la participation SNI
    Part dans le portefeuille en %
    Revenu total dividendes, tantièmes, jetons de présence etc.
    Part dans le revenu des participations SNI en %
    Cimentier203402729
    Agro-alimentaire56113740
    Chimie et mines64131010
    Automobiles30655
    Commercial15322
    Financier et assurances135271314
    Autres2NS*0,5NS*
    Total50510094,5100

    * NS : Non Significatif

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