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International

Les Etats doivent-ils secourir le marché de l’immobilier? Le cas américain
Par Joseph E. Stiglitz, prix Nobel d’Economie

Par L'Economiste | Edition N°:3377 Le 06/10/2010 | Partager

Un signe évident du dysfonctionnement d’une économie de marché est la persistance du chômage. Aujourd’hui, un travailleur sur six (en moyenne) aimerait avoir un travail à plein temps, il n’en trouve pas. C’est la marque d’économies dont les besoins sont largement insatisfaits et dont d’importantes ressources sont inutilisées. Le marché de l’immobilier est une autre anomalie (voir encadré). Curieusement, il existe un consensus croissant à droite comme à gauche sur le fait que le gouvernement devra continuer de soutenir le marché de l’immobilier pendant un certain temps. Cette position est étonnante et potentiellement dangereuse. Cela est étonnant car il n’est jamais fait mention de la gestion du marché hypothécaire dans les analyses conventionnelles, dont les activités devraient être du domaine public. Maîtriser l’information spécifique liée à l’évaluation de la solvabilité et à la surveillance de la performance des prêts est précisément ce à quoi le secteur privé est censé exceller. Cette position est malgré tout compréhensible : les deux partis politiques américains ont soutenu des politiques qui ont encouragé des investissements excessifs dans l’immobilier et des niveaux d’endettement excessifs, tandis que l’idéologie de l’économie de marché dissuadait les régulateurs d’intervenir pour mettre fin à d’imprudents octrois de prêts. Si le gouvernement devait se retirer aujourd’hui, cela entraînerait une rechute des prix de l’immobilier, un stress financier d’autant plus lourd pour les banques, et des perspectives économiques à court terme plus sombres encore. Et c’est précisément la raison pour laquelle un marché hypothécaire géré par un gouvernement est dangereux. Taux d’intérêt faussés, garanties officielles, et allègements de taxes encouragent les investissements dans l’immobilier, alors que l’économie aurait besoin d’investissements dans le secteur technologique ou celui des énergies propres, par exemple. En outre, le maintien des investissements dans l’immobilier rend d’autant plus difficile le sevrage de l’économie de son addiction immobilière, et celui du marché de l’immobilier de son addiction au soutien gouvernemental. Persister à soutenir l’investissement immobilier renforcerait la dépendance de la valeur du secteur à la politique gouvernementale, transférant ainsi le poids de pressions politiques supplémentaires de la part de groupes de pression comme les promoteurs immobiliers et les détenteurs d’obligations sur les décideurs politiques de demain. La politique américaine actuelle est pour le moins confuse. La Réserve Fédérale n’est plus le prêteur de dernier ressort. Elle est devenue le prêteur en premier ressort. Le risque associé au crédit dans le marché hypothécaire est assumé par le gouvernement, et celui du marché, par la Fed. Personne ne devrait s’étonner de ce qui est arrivé : le marché privé a, pour une grande part, disparu. Le gouvernement a annoncé que ces mesures, qui fonctionnent (si elles fonctionnent) par une baisse des taux d’intérêt, seront temporaires. Mais cela signifie qu’au terme de ces interventions, les taux d’intérêt vont remonter – et tout détenteur d’obligations adossées à une hypothèque devra assumer une perte de capital – potentiellement importante. La sécurisation – réunir un grand nombre d’hypothèques pour les vendre à des fonds de pension et à des investisseurs partout dans le monde – n’a fonctionné que parce que l’on faisait confiance aux agences de notation pour s’assurer que les prêts hypothécaires étaient accordés à des personnes en mesure de les honorer. Aujourd’hui, personne ne ferait ou ne devrait faire confiance aux agences de notation ou aux banques d’investissement qui ont distribué des produits défectueux (parfois conçus pour perdre de l’argent). En résumé, les politiques gouvernementales visant à soutenir le marché de l’immobilier n’ont pas résolu le problème, mais elles prolongent le processus de réduction de la dette et créent les conditions d’un malaise à la japonaise. Eviter cette lugubre ‘‘nouvelle normalité’’ sera difficile, mais il y a des politiques alternatives offrant de bien meilleures perspectives pour ramener les économies américaine et mondiale vers la prospérité. Les entreprises ont appris comment digérer les mauvaises nouvelles, consigner les pertes et avancer mais pas nos gouvernements. Pour une hypothèque américaine sur quatre, la dette excède la valeur du bien immobilier. Les expulsions ne font que grossir le nombre des sans-abri et celui des maisons vides. Il faut rapidement déprécier la valeur des hypothèques. Les banques devront admettre les pertes et si nécessaire, trouver des capitaux supplémentaires pour respecter les obligations de fonds propres. Ceci, bien sûr, sera douloureux pour les banques, mais leur souffrance ne sera rien en comparaison de la souffrance qu’elles ont infligé aux autres membres de l’économie globale.


Une histoire de fous!

Il y a des centaines de milliers de sans-abri en Amérique (plus d’un million et demi de personnes ont passé au moins une nuit dans un refuge en 2009), tandis que des centaines de milliers de maisons sont vides. Le taux de saisies est en hausse constante. Deux millions d’Américains ont perdu leur maison en 2008 et 2,8 millions de plus en 2009, et les chiffres devraient être même plus élevés pour 2010. Nos marchés financiers ont connu des performances catastrophiques – des marchés performants, «rationnels», ne prêtent pas à des personnes qui ne peuvent ou ne pourront pas rembourser – et pourtant ceux qui gèrent ces marchés ont été récompensés comme s’ils étaient des génies de la finance. Rien de tout cela n’est nouveau. Ce qui l’est, par contre, c’est que l’administration Obama peine et tarde à admettre que ses efforts pour relancer les marchés de l’immobilier et hypothécaire ont pour une grande part échoué.


Argent public, argent de personne
Aucune personne sensée n’entrerait dans les opérations que fait aujourd’hui le gouvernement. Aucun particulier ne ferait l’acquisition d’actifs comme ceux qu’acceptent les autorités monétaires, en raison de la perte sûre qu’ils représentent.Par contre, la Fed n’a pas à reconnaître la perte ; tandis que les partisans de l’économie de marché pourraient débattre des vertus de la différenciation des prix et de la «formation des cours», la Fed peut prétendre que rien ne s’est passé. Le gouvernement assumant le risque du crédit, les hypothèques deviennent aussi sûres que les obligations d’État à maturité comparable. L’intervention de la Fed dans le marché immobilier est donc en fait réellement une intervention dans le marché des obligations d’État; la prétendue «permutation» de l’achat d’hypothèques à l’achat d’obligations d’État n’est pas le plus important. La Fed a la difficile tâche d’établir non seulement les taux d’intérêt à court terme mais aussi les taux d’intérêt à long terme. Ressusciter le marché de l’immobilier est rendu d’autant plus difficile pour deux raisons. D’abord, les banques qui pratiquaient une politique de prêts hypothécaires conventionnelle sont en mauvaise posture financière. Ensuite, le modèle de sécurisation est considérablement mis à mal et ne devrait pas être remplacé avant un certain temps. Malheureusement, ni l’administration Obama, ni la Fed ne semblent prêts à affronter ces réalités.Copyright: Project Syndicate, 2010.Traduit de l’anglais par Frédérique Destribats

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