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    Courrier des Lecteurs

    Gestion active de la dette publique: Les instruments

    Par L'Economiste | Edition N°:280 Le 15/05/1997 | Partager

    De notre correspondant à Paris, Omar JOUAHRI

    Reconversion en investissement, buy-back, debt equity swap... Les solutions éligibles pour la gestion active de la dette publique sont nombreuses. Elles dépendent des innovations financières, de l'évolution des marchés financiers internationaux et d'impératifs juridiques. Mais elles ont toutes le même objectif: diminuer le coût de la dette publique.


    Le vote de la Loi de Finances, la volonté politique de renforcer les relations bilatérales entre la France et le Maroc et la venue à Paris du ministre des Finances, M. Kabbaj, (et de certains responsables de la Direction du Trésor) ont, à tort ou à raison, alimenté la rumeur sur l'imminence d'un nouvel accord de reconversion de la dette marocaine avec la France. Selon des officiels à Bercy, il s'agit d'une réunion prévue depuis longtemps, et le lieu de la rencontre se justifie par des contraintes inhérentes au calendrier électoral français. Pour d'autres observateurs, des difficultés liées à la signature d'un nouvel accord de reconversion (le premier accord d'un montant global de 600 millions de Francs ayant été intégralement utilisé) de la dette expliqueraient les délais du processus de négociation.
    Quoi qu'il en soit, la réflexion et l'action menée dans le cadre de la gestion active de la dette publique externe marocaine, «Club de Paris», «Club de Londres» et dettes multilatérales (FMI, BAD, Banque Mondiale...) sont intellectuellement passionnantes et d'une actualité brûlante.
    La gestion active de la dette publique externe, qui représente 59% du PIB, est un enjeu stratégique pour les finances publiques. Elle a à la fois une dimension politique, financière et sociale. Elle doit donc obéir à une stratégie cohérente, à des objectifs précis.
    Le but ultime de cette gestion active est de diminuer le coût de la dette publique.
    Au préalable, il est prudent de mesurer la charge de la dette publique externe en faisant appel aux techniques obligataires d'actualisa-tion des flux financiers.

    Actions complémentaires


    Il est également utile d'appréhender les risques liés aux évolutions des marchés financiers par une connaissance de la répartition entre taux fixe et taux variable dans la composition de ce stock (pour mesurer la sensibilité aux fluctuations des taux d'intérêt), par une gestion et une anticipation permanentes des fluctuations des monnaies représentatives des recettes en devises du pays (les réserves en devises, dont la gestion incombe à la Banque Centrale, représentent désormais plus de cinq mois d'importations) qui serviront, en partie, aux différents remboursements. D'où l'intérêt de gérer ces réserves en restant «liquide» tout en optimisant ses rendements.
    De plus, l'utilisation d'instruments dérivés tels que les swaps de taux, «IRS», pour transformer des taux fixes en taux variables (et inversement, en fonction des opportunités de marché) et les options de changes peut s'avérer nécessaire.
    Aussi, pour nos argentiers, différentes actions, souvent complémentaires, sont-elles possibles.
    Dès 1989, le Chili, un pays pionnier dans la mise en oeuvre d'une gestion active de sa dette publique externe, a procédé à des opérations de «buy-back» (rachat de sa propre dette sur le marché secondaire des dettes souveraines).

    Le Maroc a adopté pour des montants conséquents, mais relativement faibles par rapport à son endettement global, cette option. Les opérations dites de «buy-back» concernent uniquement les créances des banques commerciales, appelées communément «Club de Londres» (moins de 3 milliards de Dollars).
    L'intérêt de mener une action de «buy-back» est d'emprunter, à travers une émission obligataire, sur le marché international des capitaux (beaucoup de banques internationales sont prêtes à monter ce type de structures et également à titriser ce type d'actif) un montant donné (ou de dégager sur des ressources budgétaires propres au niveau de la Loi de Finances) qui permet d'avoir un effet de levier important sur le marché secondaire des dettes souveraines et donc de diminuer sensiblement le coût de la dette «Club de Londres».

    Lisser l'échéancier


    Pour résumer, il s'agit, selon le principe de décote qui régit ce marché, d'acquérir en nominal un montant de créances plus important que la somme effectivement décaissée qui, elle-même, peut être en partie levée auprès des banques à des conditions plus avantageuses, notamment si le rating du pays, qui va déterminer la prime de risque et donc le coût d'endettement, est proche du sésame que constitue «l'investment grade».
    Toutefois, aux niveaux actuels des cours de l'actif marocain le plus liquide sur le marché secondaire des dettes souveraines, la dette marocaine «tranche A» libellée en Dollars, soit 89% environ, l'effet de réduction du coût de la dette publique par des opérations de «buy-back» s'amenuise.
    D'où la deuxième action qui consiste, au niveau de la dette «Club de Paris», à multiplier, avec les Etats créanciers, les accords de reconversion de la dette (France, Espagne, Italie). Cette deuxième option, qui peut se décliner sous différentes modalités, a une dimension éminemment politique dans la mesure où les volumes concernés sont généralement fonction de la situation budgétaire des Etats créanciers mais surtout fonction de la volonté politique de ces pays.

    La troisième action vise à «lisser» l'échéancier, en empruntant sur différentes maturités en fonction du calendrier des amortissements pour rendre supportable le poids de la dette.
    Le quatrième volet est relatif aux programmes de «debt equity swap», notamment dans le cadre de la politique de privatisation.
    Il existe d'autres solutions éligibles pour la gestion active de la dette publique. Les innovations financières, les contraintes de la politique budgétaire, les impératifs juridiques et les évolutions des marchés financiers internationaux conditionnement le choix des stratégies qui ont pour objectif final d'alléger le poids de la dette tout en ayant des buts «extra-comptables» afin d'esquisser une politique économique au service du bien-être du plus grand nombre.
    Les choix stratégiques opérés dans la gestion de la dette publique externe et interne ont une incidence directe sur la crédibilité financière des finances publiques, sur l'émergence du système financier local, sur les charges financières des entreprises (le risque souverain et le «rating» implicite qui en découle sont, à l'échelle d'un pays, un «benchmark», une référence, pour les entités de ce pays qui souhaitent lever des fonds sur le marché international des capitaux: banques, grandes entreprises, collectivités locales...) et des opérateurs économiques (l'effet d'éviction possible sur la décision d'investissement déterminé par les niveaux de taux des bons du Trésor).

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