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Le Cercle des Experts

Les ayatollahs du libéralisme ont façonné la mission des banques centrales

Par Abdellah BELMADANI | Edition N°:5810 Le 23/07/2020 | Partager

Abdellah Belmadani est docteur en Monnaie-Finance et ancien directeur à la Banque centrale (BAM). Il a également occupé les fonctions de directeur général du Système interbancaire marocain de télécompensation (SIMT) et enseigne dans le supérieur. Il est l’auteur de «Monnaie et systèmes de paiement. Mutations, enjeux et risques» paru chez L’Harmattan 2019

Face à la préoccupation de relance économique qui anime tous les Etats affectés par le Covid-19, les débats se focalisent sur les moyens à mettre en œuvre et font l’objet de controverses entre ceux qui défendent des mesures de politique monétaire modérée et ceux qui préconisent des actions de politique budgétaire expansionniste.

En fait, le sujet est ancien et a toujours marqué la frontière entre le courant dit monétariste d’obédience libérale qui prône moins d’interventionnisme par la monnaie et surtout par le budget, et le courant postkeynésien inspirant les sociaux-démocrates qui défend le renforcement de l’action de l’Etat par la dépense publique.

Le contexte actuel marqué par un accroissement forcé des dépenses publiques dans une phase de récession et d’insuffisance des recettes fiscales soulève la question du financement de la dette. Peut-elle être couverte par l’émission monétaire dans une configuration d’indépendance de la banque centrale, en évoquant le cas du Maroc?

Le principe d’indépendance de la banque centrale a réellement été concrétisé par des dispositions légales à partir des années 1990-2000 et s’est étendu à toutes les banques centrales. Au Maroc, c’est en 2006 que Bank Al-Maghrib (BAM) dispose légalement d’une indépendance dans la conduite de la politique monétaire et qui s’est consolidée en 2019 par une nouvelle loi qui a renforcé ses prérogatives par rapport aux influences externes, en dotant l’institution d’organes indépendants.

Plus précisément, l’indépendance d’une banque centrale signifie une grande autonomie dans la définition et la mise en œuvre de la politique monétaire avec pour objectif fondamental la stabilité des prix, laquelle permet d’instaurer un environnement favorable à l’investissement et à la protection de l’épargne. Le but étant d’exclure l’ingérence du pouvoir exécutif dans la gestion du domaine monétaire.

Le débat sur l’indépendance de la banque centrale a été vif dans les années 1970-1980 dans un contexte marqué par de fortes tensions inflationnistes dans les économies développées, qui ont provoqué une profonde récession économique marquée  par la stagflation (inflation combinée au chômage). Les observateurs attribuent l’amplification de cette crise à un excès d’injection monétaire générée par le financement des mesures budgétaires expansionnistes.

Partant de ce constat, les tenants du courant libéral considèrent que la politique monétaire influencée par des décisions publiques ne peut être efficace. Ils partent des deux scénarios suivants: un, si les principaux objectifs d’un gouvernement sont l’emploi et la stabilité des prix, ce dernier aura tendance à privilégier le premier objectif en usant d’une politique budgétaire laxiste financée par la création monétaire, générant un niveau d’inflation plus élevée. Deux, l’existence des cycles électoraux confirment cette thèse dans le sens où les gouvernements choisiraient de mener, à l’approche des élections, des actions budgétaires inflationnistes afin de réduire le chômage ou de négocier avec les partenaires sociaux des hausses de salaires nominaux pour favoriser leur réélection.

Ainsi, pour ce courant la politique monétaire manipulée par des forces partisanes ne peut être efficace et crédible. Elle ne peut que provoquer des biais inflationnistes préjudiciables à l’épargne, la consommation et l’investissement qui reproduiront des situations de sous-emploi.
Ce raisonnement milite en faveur du privilège de la conduite de la politique monétaire visant la stabilité des prix par une banque centrale affranchie du pouvoir politique.

Le soubassement de la thèse qui défend l’indépendance de la banque centrale réside dans le postulat que l’inflation est toujours d’origine monétaire. Or, cette règle pourrait se confirmer dans un contexte de plein emploi des facteurs de production où tout excès de monnaie pourrait entraîner une hausse de la demande et donc des prix. Par contre, dans une situation de croissance atone, des actions budgétaires favoriseraient l’impulsion de l’offre et la création de l’emploi.

Dans le même sillage, cet objectif de prix assigné à une banque centrale indépendante suppose que la structure des marchés est suffisamment concurrentielle pour que les instruments de politique monétaire et les canaux de transmission soient efficaces. Un autre élément non négligeable sur l’influence des prix est celui du coût des matières premières importées.

L'innovation de la BCE en temps de crise

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Au contraire de la Fed dont le statut prévoit aussi un rôle en matière d’emploi et de croissance, la mission de la BCE est axée sur la stabilité des prix, inspirée par le modèle de la Buba (Bundesbank) allemande. C’était l’exigence absolue de Berlin pour adhérer à l’euro. Dans la loi portant statuts de Bank  Al-Maghrib, il est précisé que «la banque définit l’objectif de stabilité des prix et conduit la politique monétaire»

De surcroît, le constat démontre que la stabilisation des prix à travers le monde à des niveaux modérés est attribuée au développement de l’innovation qui a fortement agi sur la baisse des coûts, et à l’ouverture des marchés à des produits plus compétitifs. A celà s’ajoute le recul remarqué du pouvoir de négociation des syndicats avec les entreprises et les pouvoirs publics. En conséquence, la politique monétaire a eu peu d’effets sur la baisse des prix.

Enfin, il en découle que l'hypothèse d’une inflation perçue uniquement comme un phénomène exclusivement monétaire est réductrice; les faits empiriques ne confirment pas souvent la corrélation monnaie-prix. Le cas de la zone euro avec les injections massives des liquidités (quantitative easing) en vue de relancer la croissance économique n’a pas généré de hausse des prix; au contraire la déflation s’est installée dans la durée!

Face aux mesures de soutien décidées par le Comité de veille économique en faveur des ménages à faible revenu et des entreprises et de reports d’échéances fiscales et de prêts, des décisions incitatives ont été prises par la banque centrale, consistant dans l’abaissement du taux directeur de 75 points de base entre mars et juin 2020 pour s’établir à 1,50%, la suppression totale de la réserve obligatoire des banques, l’allègement du collatéral (garanties en effets publics et privés en contrepartie des avances accordées) et l’assouplissement des règles prudentielles. L’ensemble de ces actions visent à atténuer l’impact de la crise sanitaire et stimuler la relance post-Covid.

Cependant, les effets des mesures monétaires sur l’acte d’investir restent conditionnés par un rebond de la demande intérieure et du commerce extérieur. Toutefois, des incertitudes sur l’évolution de la conjoncture nationale et internationale demeurent. Partant de ces incertitudes et sans minimiser les retombées positives des décisions de politique monétaire, l’activation de la politique budgétaire s’avère impérieuse pour redynamiser la demande, notamment par le relèvement du niveau des commandes publiques.

Que prévoit le statut de BAM

L’article 6 de la loi n° 40-17 de juin 2019 portant statut de BAM dispose: «La banque définit l’objectif de stabilité des prix et conduit la politique monétaire», et l’article 13 poursuit: «dans l’exercice de ses missions, la banque ne peut solliciter ou accepter d’instructions du gouvernement ou de tiers». En conséquence, la banque ne peut acquérir directement des titres de créances émis par l’Etat ou lui accorder des concours financiers, à l’exception d’une facilité de caisse rémunérée et limitée à 5% des recettes fiscales réalisées au cours de l’année budgétaire écoulée (article 69).
Considérant ces dispositions, la banque centrale ne subit aucune influence dans l’exercice de ses missions statutaires, dont l’objectif principal réside dans le maintien de la stabilité des prix en définissant une cible d’inflation inférieure mais proche de 2% définie à partir de variables macroéconomiques (demande globale, capacités de production, conditions monétaires…).

                                                                                        

La paranoïa des tensions inflationnistes

Pour le financement de ses besoins, le Trésor procède à des levées de fonds par des émissions de bons d’une manière hebdomadaire. En face,  les investisseurs sont constitués du secteur bancaire, des compagnies d’assurances, des caisses de retraites et de prévoyance et des OPCVM. Les maturités des bons varient de 13 semaines à 30 ans. A fin avril, l’encours de la dette du Trésor s’est établi à 769 milliards de dirhams, réparti entre 605 milliards pour la dette intérieure et 164 milliards pour la dette extérieure, soit un ratio de 66,2% du PIB. La stratégie du Trésor étant de reconvertir son endettement en monnaie locale, ce qui est une action moins contraignante que le recours à la dette extérieure. Les prévisions du déficit budgétaire tablent sur 7,5% en 2020 avant de baisser à 5% en 2021. A noter que même les plans de relance des gouvernements européens se sont éloignés des critères vertueux de Maastricht.
La crainte d’un financement monétaire du Trésor par la banque centrale a trait au risque de tensions inflationnistes. Or, le financement de l’Etat par l’émission des bons du Trésor auprès des institutionnels revêt déjà une forme de création monétaire. La part du secteur bancaire en 2019 est de 27%, celle des compagnies d’assurances et des caisses de retraite de 23%, et des OPCVM de 34%.
Par ailleurs, quand BAM accorde des avances aux banques, elle reçoit en contrepartie un collatéral représenté en majorité de bons du Trésor. Autrement dit, elle participe indirectement à la monétisation de la dette publique. Le refinancement en 2019 a porté sur une moyenne hebdomadaire variant entre 60 et 70 milliards de dirhams, garantis principalement par des effets publics et à 95 milliards de dirhams ces deux derniers mois, en contrepartie d’un collatéral constitué majoritairement de titres publics.
A ce titre, il en découle qu’en dépit du financement du déficit par les institutionnels financiers, le taux d’inflation au Maroc est demeuré faible à 0,2% en 2019 et les prévisions de BAM tablent sur un taux autour de 1% en 2020 et 2021.
Enfin, même dans le scénario extrême où la banque centrale opterait, par dérogation à son statut, pour l’achat des titres publics, le risque de déclencher une inflation tant redoutée serait peu probable, compte tenu des éléments tels que le sous-emploi des facteurs de production, et à condition que la  croissance économique soit plus élevée que celle des dépenses publiques.

 

 

 

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